In den letzten Tagen hat sich bei einigen Unternehmen, die sich im Bargain Portfolio befinden, etwas getan. Reflexionen darüber gibt es wie gehabt im Portfolio Update.

Ambassadors Group (US0231771082)

Dieser kleine Anbieter von Studentenreisen hat vor einigen Wochen bekannt gegeben, dass er seine Geschäftstätigkeit einstellen wird. Da es bei der Ankündigung dieser Pläne angeblich Ungereimtheiten gab, beschäftigt dieser Fall auch eine Anwaltskanzlei. In den nächsten Monaten sollte hier eine Abwicklung stattfinden. Anschließend möchte das Management „effiziente Wege“ finden, die Erlöse aus der Abwicklung an die Aktionäre weiterzureichen. Die Gesellschaft misst ihre Liquiditätsposition anhand des „deployable cash“, der laut einer Pressemitteilung per 30. Juni 2015 bei rund 45 Mio. USD oder rund 2,61 USD je Aktie liegt. Da im Sommerquartal ab 1. Juli nun die Hauptgeschäftszeit läuft, ist davon auszugehen, dass dieser „deployable cash“ noch ansteigt. Gleichzeitig sind Kosten mit dem Schließen des Geschäfts verbunden. Diese werden vom Management mit einem Bereich zwischen 2 und 4,2 Mio. USD beziffert (nach Abzug der unbaren Effekte für Abschreibungen, etc.). Angesichts des momentanen Marktpreises von 2,28 USD habe ich beschlossen, die Liquidation abzuwarten.

Apache Corporation (US0374111054)

Hier gab es gestern die Veröffentlichung des Quartalsberichts zum zweiten Quartal 2015. Dieser zeigt wie erwartet einen drastischen Verlust, der ölpreisverfallbedingten Abschreibungen geschuldet ist. Er zeigt aber auch, dass Apache als großer Ölförderer auch unter relativ schwierigen Bedingungen, wie sie momentan am Ölmarkt vorherrschen, bestehen kann. Nach Herausrechnen der diversen Sondereffekte bliebe ein kleiner Quartalsgewinn. Das Management hat außerdem durch den bereits vor Monaten eingeleiteten Verkauf von australischen Assets und der nachfolgenden Tilgung von Schulden die Bilanz sauber gehalten. Die Konzerneigenkapitalquote (inklusive Minderheiten) liegt noch immer bei fast 50%, der Verschuldungsgrad hat sich nur minimal auf 35% erhöht. Bei derzeitigen Ölpreisen lag der Umsatz in Q2 bei knapp 2 Mrd. USD. Um auf ein bereinigtes EBITDA zu kommen, rechne ich alle unbaren Kosten (Abschreibungen, Abwertungen), sowie die Finanzierungskosten und die mit den Asset Sales verbundenen außerplanmäßigen Kosten heraus. Das ergibt dann cashwirksame operative Kosten von 718 Mio. USD. So kommt man auf ein bereinigtes EBITDA im Quartal von 1,25 Mrd. USD oder auf das Jahr hochgerechnet von 5 Mrd. USD. Angesichts von saisonalen Schwankungen auf der einen und erwarteten leichten Produktionssteigerungen auf der anderen Seite kann man bei einem derzeitigen Ölpreisumfeld von einem Bruttocashflow im Bereich zwischen 4 und 5 Mrd. ausgehen. Bezogen auf den momentanen Enterprise Value (16,4 Mrd. EK plus 6,7 Mrd. Net Debt) ergibt sich ein EV/EBITDA in einer Bandbreite von 4,7 und 5,7. Und hier zeigt sich ein Punkt, wo der Markt meines Erachtens oft einen Fehler macht: man hat eine Ergebnisgröße, die ohnehin schon durch äußere Faktoren wie das momentane niedrige Ölpreisumfeld belastet ist, und setzt darauf noch einen sehr pessimistischen Multiple auf. Man berücksichtigt den aktuellen Tumult also quasi doppelt. Die Explorationsaufwendungen sprechen übrigens Bände: man hat die Capex im Vergleich zum Vorjahr mehr als halbiert und auch im Vergleich zum Q1 2015 noch mal deutlich reduziert. Das zeigt sich auch in folgendem Kommentar: „Total capital expenditures (…) in the second quarter were $857 million, down 28 percent from the first quarter. Apache operated an average of 34 rigs, drilled 78 wells and completed 108 wells during the second quarter, down from 61, 119 and 175, respectively, during the first quarter.“ Die Explorationsaktivität geht also drastisch zurück. Jeder, der jetzt davon ausgeht, dass diese Fakten mittelfristig keine Auswirkungen auf die Angebotsseite haben werden, die gleichzeitig eine steigende Nachfrage bedienen muss, ignoriert meines Erachtens grundlegende Marktgesetze.

Immofinanz (AT0000809058)

Die Immofinanz AG hat nach einem Verlust im abgelaufenen Geschäftsjahr, der auf Abwertungen in Russland zurückzuführen ist, ihre Absicht bekundet, dass man das gesamte Logistikgeschäft verkaufen und außerdem rasch die Dividendenfähigkeit wiederherstellen möchte. Diese Immobilienbereiche machten unlängst ungefähr ein Zehntel des Immobilienportfolios, gemessen am Buchwert, aus. Sowas kann man durchaus als Teilliquidation bezeichnen, was ich sehr begrüße.

International Business Machines – IBM (US4592001014)

IBM hat angekündigt, Merge Healthcare für eine Milliarde USD zu kaufen, um die Anwendungsmöglichkeiten für IBM Watson zu erweitern. Ich schreibe hier schon seit geraumer Zeit über das Potenzial, das IBM Watson für das Unternehmen bietet: beispielsweise hier oder hier. Der Markt möchte es bis dato nicht wahrhaben, aber ich sehe recht zufriedenstellende Chancen, dass sich das in den nächsten Jahren noch ändert. Wie es der verantwortliche IBM-Executive auf den Punkt gebracht hat, hat Watson in den letzten beiden Jahren quasi „sehen gelernt“. Er ist in der Lage, Bilder zu analysieren, zu interpretieren und mit einem menschlichen Gegenüber in natürlicher darüber zu diskutieren. Wie schon des Öfteren angerissen stehen die Chancen gut, dass Watson sich in den nächsten zehn Jahren zum besten medizinischen Diagnostiker in allen Disziplinen entwickelt, den man sich weltweit wünschen kann. Er kennt jedes Research Paper der Welt, er ist nie müde, er ist nie gestresst, er kann überall auf der Welt rund um die Uhr arbeiten, ohne dass er mal gereizt wäre. Die variablen Stückkosten des Projektes Watson Healthcare tendieren gegen Null. Mit jeder einzelnen richtigen Diagnose wird der Moat von Watson Healthcare größer. Abgesehen davon ist der medizinische Bereich erst der Anfang. Ich finde kurzum, dass sich hier eines großartigsten Geschäftsmodelle entwickelt, das ich kenne.

Verwendete Quellen:

http://finance.yahoo.com/q?s=EPAX (Newscenter Ambassadors Group)

http://investor.apachecorp.com/releasedetail.cfm?ReleaseID=926353 (Press Release Q2)

http://investor.apachecorp.com/sec.cfm (SEC-Files für den current report)

http://www.immofinanz.com/de/investor-relations/ (IIA Investor Relations Center)

http://bits.blogs.nytimes.com/2015/08/06/ibm-adds-medical-images-to-watson-buying-merge-healthcare-for-1-billion/?partner=rss&emc=rss&_r=0 (Watson und Merge Health Care)

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Immofinanz, (© photaq/Martina Draper)

Daniel Koinegg

Der Praktikant.

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