Der Betreiber der wirklich lesenswerten Plattform Valueandopportunity.com stand dem Bargain Magazine vor kurzem für ein kleines Interview Rede und Antwort. Dessen Ergebnis soll den Inhalt des heutigen Artikels bilden.

Die Fragen sind in kursiv gehalten, die Antworten jeweils darunter in normaler Formatierung:

Als Einleitung: Wie ist Dein Interesse an Aktien und anderen Wertpapieren entstanden? War es immer schon der Value-Ansatz?

Meine erste Berührung hatt ich in der Schulzeit (10te Klasse) als ein Lehrer im Fach Wirtschaft & Recht uns bei einem Sparkassen Börsenspiel anmeldete. Das war 1986. Ich kann mich erinnern, dass meine Performance unterirdisch war da ich alles auf eine Aktie setzte (Nixdorf), die dann pleite ging. Dermaßen motiviert investierte ich mein erstes eigenes, durch einen Ferienjob verdientes Geld im Sommer 1987. Damit hatte ich denn 2 Monate später im Oktober 1987 gleich mal auch die erste Erfahrung mit einem Börsencrash. Zum Glück hat mich das nicht entmutigt, sondern im Gegenteil angestachelt mehr über diesen Markt zu verstehen. Einen generellen Value Ansatz verwende ich seit Ende der 90er, zuvor war es eher zufallsgesteuert. Mein Value-Ansatz selber hat sich in der Zeit auch verändert. Ich würde sagen dass ich auch in gewisser Art die Reise von Graham zu Buffett/Munger mitgemacht habe. Ich bin noch nicht beim “späten Buffett” aber schon ziemlich weit weg von Graham’s Net-Net.

Was sind für Dich die qualitativ hochwertigsten Tages- und Wochenzeitungen im Wirtschaftssegment, aus denen man sinnvolle Informationen als Investor gewinnen kann?

Für mich sind die Financial Times, Wall Street Journal und der Economist die besten Print Publikationen. Ansonsten lese ich eigentlich wenig Print sondern eher Internet Quellen. Die Finanzteile großer Deutscher Zeitungen, insbesondere die Anlagetipps in Handelsblatt, FAZ &Co sind allerdings oft als Kontraindikator wertvoll. Viel besser als die Zeitungen sind meiner Meinung nach Fondskommentare guter Investoren, die man im Internet eigentlich relative einfach bekommt.

Wenn Du ein Unternehmen beurteilen möchtest: Gibt es etwas, auf das Du vorweg schaust, sozusagen als Vorauslese? Es muss ja irrsinnig schwer sein, zu erkennen, ob das Unternehmen im Circle of Competence liegt, wenn man sich noch nicht damit beschäftigt hat?

Es gibt für mich eigentlich keinen festen “Circle of Competence” bzw. bin ich noch in der Phase wo ich den möglichst stark erweitern möchte. Auch Waren Buffett und Charlie Munger wurden nicht mit Ihrem jetzigen Circle of Competence geboren. Deshalb schaue ich mir gerne auch Firmen an, die entweder in Ländern agieren die ich noch nicht kenne oder in unbekannten Branchen arbeiten. Als Vorauslese verwende ich eine Checkliste (z.B. geringe Verschuldung, Entwicklung der Aktienanzahl, Art der Präsentation im Geschäftsbericht) in Verbindung mit einem mechanischen Bewertungsmodell. Ich schaue mit aber auch gerne Firmen an ohne wirklich investieren zu wollen, einfach um zu lernen und den Circle of Competence zu erweitern. Gute Erfahrungen habe ich immer dann gemacht wenn neue Firmen eine Verbindung haben zu einer Firma die ich gut kenne, z.B. auf der Kunden- oder Lieferantenseite. Da kommt man schnell rein und lernt auch nochmal was über die Wertschöpfungskette.

Falls Du überhaupt auf den Substanzwert eingehst: Wie gehst Du bei der Bewertung der Unternehmenssubstanz vor? Hast Du eine gewisses Schema bzw. eine gewisse Reihenfolge, welche Du “abarbeitest”? Oder ergibt sich die Arbeitsweise anhand der Bilanz, die Du vom Unternehmen vor Dir liegen hast?

Der Substanzwert (bzw. Buchwert pro Aktie) ist für mich eine Kennzahl unter vielen. Wirklich relevant ist er bei mir eigentlich nur bei kapitalintensiven Geschäftsmodellen oder bei “Distressed Debt”. Ich starte in diesen Fällen immer bei der Bilanz und arbeite dann die üblichen Verdächtigen ab (Goodwill, Leasing, Pensionen etc.). Von Zeit zur Zeit schaue ich mir auch “Sum of parts” Investments an. Generell arbeite ich seit ein paar Jahren verstärkt mit Enterprise Value Kennzahlen (v.a. EV/EBIT), die m.E. deutlich aussagekräftiger sind als P/E und P/B.

Wie schwierig ist es für Dich, Goodwill und andere immaterielle Vermögensgegenstände des Unternehmens zu bewerten? Wie gehst Du dabei vor?

Stand-alone lassen sich Goodwill und andere Intangibles eigentlich nie bewerten. Das geht immer nur im Zusammenhang mit Renditekennzahlen wie Return on Assets oder Return on Equity. Bei einer Firma mit hohem Goodwill und niedrigem ROE ist der Goodwill vermutlich nicht besonders werthaltig. Gefährlich ist die Kombination von hohem Goodwill (aus Akquisitionen) und hoher Verschuldung. Das kann oft zu einem schnellen Ende führen wenn Probleme im Geschäft auftauchen. Im Gegensatz zu früher sehe ich Goodwill nicht kritisch, wenn er durch Eigenkapital gedeckt ist und ordentliche Returns produziert werden.

Was sind Deiner Meinung nach die „gemeinsten” Tricks und Schwächen im IFRS-Accounting, um unbedarfte außenstehende Investoren in die Irre zu führen?

Da gibt es zu viele um diese aufzuzählen. Am meisten verbreitet ist sicher das Problem, dass viele negative Entwicklungen mittlerweile im Eigenkapital verbucht werden und im Gewinn pro Aktie nicht zu sehen sind. Deshalb konzentriere ich mich bei der Bilanz neben den Cashflows immer auf das “Comprehensive Income”, also der Gewinn inklusive aller Veränderungen im Eigenkapital. Das ist insbesondere bei Finanztiteln die einzige Möglichkeit, die Entwicklung tatsächlich einzuschätzen. Vorsichtig sollte man auch immer bei Unternehmen sein, die oft M&A Transaktionen machen. Da gibt es sehr viele Möglichkeiten, die Bilanz kurzfristig sehr gut aussehen zu lassen.

Hand aufs Herz: Wie schwer fällt es Dir, die teilweise irrationale Volatilität auszuhalten? Hättest Du Tipps für jene Leser, die hiermit noch Probleme haben?

Das ist in der Tat mit der schwierigste Punkt beim investieren. In der Theorie sieht alles ganz einfach aus: Kaufen bei Panik, Verkaufen im Boom oder so. Mir hilft es vor allem, immer mal wieder historische Finanzbücher zu lesen. Besonders wichtig ist es, impulsive Investmententscheidungen zu vermeiden, da man dort den ganzen “behavioural biases” ausgesetzt ist. Das funktioniert bei mir durch das aufschreiben ganz gut. Bevor ich kaufe oder verkaufe, schaue ich mir meine ursprüngliche These an und versuche dann schriftlich auch das Pro und Contra festzuhalten. Da gehen dann meistens ein paar Tage vom ersten Impuls ins Land. Insgesamt erreicht man dadurch schon eine gewisse Abkopplung vom täglichen und teilweise irrationalen “auf und ab” an der Börse. Ich glaube von einem “Investment Tagebuch”, ob online oder offline könnte jeder Investor profitieren.

Zum Abschluss noch ganz allgemein: was sind Deine Ziele für die Zukunft? Was möchtest Du erreichen und was vermeiden?

Neben einer möglichst positiven Depotperformance geht es mir vor allem um den Spaß an der Sache. Das Schreiben des Blogs und der Informationsaustausch mit Investoren aus aller Welt motiviert mich ungemein. Wie schon angemerkt, möchte ich auch meinen Circle of Competence möglichst erweitern, auch wenn das oft mit Anfangsproblemen verbunden ist. Meiner Erfahrung kommt mit dem Spaß der Erfolg dann auch irgendwann von selbst.

Vermeiden möchte ich ich vor allem einfache Fehler, insbesondere zu spontanes Handeln und insgesamt noch deutlich langfristiger zu agieren als bislang.

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Daniel Koinegg

Der Praktikant.

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