Angesichts des 30. Jahrestages des Aktienmarktcrashs 1987 war gerade in den vergangen Wochen einmal mehr eine häufig gestellte Anlegerfrage: „Wann kommt die nächste Korrektur?“ Würde man sich diesem Thema rein börsenpsychologisch nähern, so müsste man wohl festhalten, dass, eben weil diese Frage so häufig gestellt wird, die Wahrscheinlichkeit einer deutlichen Korrektur gering ist. Die Börsengeschichte lehrt uns, dass angekündigte Korrekturen nur selten stattfinden. Wir wollen uns diesem Thema aber nicht rein psychologisch, sondern rationaler nähern. Wir definieren eine Checkliste der Markteinflussfaktoren. Als Auslöser für klare Kursrückgänge erscheinen uns folgende sieben Bereiche möglich: Die Konjunktur, die Unternehmensgewinne, die Bewertung, die Zinsen, die Notenbanken, die Geopolitik und Sonderfaktoren in der Marktstruktur. Wo steht die symbolische Ampel auf grün und wo liegen Gefahren, die man aufmerksam beobachten muss?

1. Die Konjunktur

Die Wachstumserwartungen 2017 für die Weltwirtschaft wurden zuletzt auf etwa 3,7% nach oben revidiert. Damit legt die Weltwirtschaft das sechste Jahr in Folge im 3%-Bereich zu. Allen Unkenrufen zum Trotz. Haben Sie die Liste der Krisen, die wir in diesen sechs Jahren so intensiv diskutiert haben, noch im Kopf? Wir verzichten an dieser Stelle auf eine Aufzählung. Für 2018 wird ein Konjunkturplus von 3,5% erwartet. Mit etwa 2,8% Erwartung für 2017 wurden übrigens gerade die Zahlen für Österreich im Vergleich sehr deutlich nach oben revidiert. Die Konjunkturampel ist daher derzeit auf grün.

2. Die Unternehmensgewinne

Unterschiedliche Branchen sehen sich mit unterschiedlichen Herausforderungen konfrontiert. Insgesamt zeigt sich aber ein sehr solides Bild. Die gute Konjunktur, die Kostenreduktionen als Folge der Lehmann-Pleite und die Dank der Notenbanken historisch tiefen Finanzierungskosten unterstützen. Auch wenn da und dort die Erwartungen ein wenig zu hoch sein mögen – insgesamt geht von der Gewinnsituation derzeit kein Gefahrenpotential aus.

3. Die Bewertung

In der absoluten Betrachtung sind US-Aktien über dem Schnitt der vergangenen 20 bis 25 Jahre bewertet. Die europäischen Märkte liegen etwa am langfristigen Mittelwert. Aktien sind daher sicher nicht billig, aber auch nicht blasenmäßig überteuert. Dies belegen auch die Dividendenrenditen von im Schnitt etwa 2% bis 3%. Vergleicht man dies mit den erzielbaren Renditen bei Anleihen guter Bonität, so hat die Aktie immer noch Logik. Natürlich gibt es Branchen oder Einzelunternehmen, deren Bewertung ambitioniert ist. Das gibt es aber immer und daraus entsteht keine Gesamtmarktkorrektur. Wenn wir von einem strukturell tieferen Zinsniveau noch über Jahre ausgehen, dann ist eine im Vergleich zur Historie strukturell höhere Aktienmarktbewertung durchaus logisch.

4. Die Zinsen

Die Schuldenlast in den Industrienationen ist trotz rekordtiefer Zinsen unverändert hoch. Das Wachstum in China ist zu einem ganz wesentlichen Teil auch schuldenbasiert. Die immer wieder groß angekündigten Zinswenden mögen zwar stattfinden – aber auf sehr tiefen Niveaus. Renditen wie in den Jahren bis 2007 sind auf Jahre hinaus nicht vorstellbar. Und wenn doch, dann wäre wohl der Anleihemarkt der am stärksten überteuerte. Die Zinslandschaft kann daher immer für Irritationen am Aktienmarkt sorgen – eine echte Gefahr und eine nachhaltige Konkurrenz zur Aktie sind derzeit nicht ableitbar.

5. Die Notenbanken

Langjährige erfahrene Börsianer müssen – selbst wenn sie in ihrer Analyse klassische Fundamentalisten sind – wohl zugeben, dass die Notenbanken und damit die Liquidität die Kurse zumindest zwischenzeitlich deutlich mehr beeinflussen als Konjunktur und Unternehmensgewinne. Global betrachtet ist 2017 insgesamt ein weiteres Jahr der deutlichen Geldmengenausweitungen durch die jeweiligen Notenbanken, auch wenn die US-FED damit begonnen hat die Bilanzsumme zu schrumpfen. Ob der US-Markt ohne diesen Rückenwind seine Rekordjagd fortsetzen kann, bleibt abzuwarten und ist jedenfalls sorgsam zu beobachten. Die EZB wird das Anleihekaufprogramm zwar halbieren, aber bis weit in das Jahr 2018 fortsetzen. Ob von den Notenbanken so gewollt oder nicht – das Vertrauen in sie ist hoch, aus unserer Sicht zu hoch. Die teilweise vorhandene Stimmung, die Notenbanken „werden schon einspringen wenn es irgendwo Krisen gibt“ ist nicht gesund. Aus einer wichtigen und richtigen Hilfe in einer Stress-Situation darf kein Dauerzustand werden. Eine schrittweise Entwöhnung wäre daher richtig. Höhere Schwankungen an den Märkten wären die Folge und diese Entwicklung wäre normal. Denn abnormal sind die derzeit geringen Schwankungen.

6. Die Geopolitik

Man könnte seitenweise über Trump, Nordkorea, Katalonien und viele andere Themen berichten. Man kann aber auch klar festhalten: Die Erfahrung der vergangenen Jahre ist, dass der Einfluss der Politik auf die Wirtschaft deutlich überschätzt wird – wie im Punkt 1 Wachstum der Weltwirtschaft beschrieben.

7. Sonderfaktoren in der Marktstruktur

Die Indexfonds/ETFs ziehen Unmengen von Kapital an. Der Indexfonds kauft den Index – egal ob eine Einzelaktie billig oder teuer ist. Für Unternehmen wird daher Marktkapitalisierung und Indexzughörigkeit wichtiger als manche Fundamentaldaten. So wie ein Indexfonds durch seine Logik eine breite Marktentwicklung nach oben befeuert, so wird er dies auch im umgekehrten Fall tun. Beginnen die Indexfondsinhaber überwiegend ihre Anteile zurückzugeben, dann kommen alle Einzelpapiere undifferenziert an den Markt und werden auch die Bewegung nach unten verstärken. Auch bleibt abzuwarten ob alle Indexfonds – vor allem auch aus dem Anleihebereich – ihr Versprechen der jederzeitigen Liquidität zum aktuellen Marktpreis auch einhalten können.

Zudem verbergen sich hinter sperrigen Begriffen wie Risk-Parity und Value-at-Risk Anlagekonzepte mit hohem Volumen, die immer mehr Risiko nehmen je geringer die Schwankung ist. Aktuell ein paradiesisches Umfeld. In Marktkorrekturen werden aber all diese Fonds nicht nachkaufen, sondern werden zu tieferen Kursen gezwungen weiter zur verkaufen – eben weil dann die Schwankung höher ist. Fans der Warren Buffet-Schule werden solche Modelle nie begeistern.

Unser Fazit

-) Die Punkte 1 bis 6 sehen wir derzeit sehr entspannt, der Punkt 7 bereitet uns doch Sorge und ist zu beobachten.

-) Korrekturen anzukündigen ist nicht möglich. Wenn es so weit ist, wird es immer Stimmen geben, die es immer schon gewusst haben – ohne dazuzusagen, was sie durch ihren Pessimismus in den vergangenen fünf Jahren versäumt haben.

-) Flexibel bleiben im Denken und Handeln. Und viel Energie stecken in das Verstehen von langfristig erfolgreichen Unternehmen – so wie aktuell mit unserer Innovation 3 Banken Unternehmen & Werte 2023. Ein stabiler Kernaktionär wird eventuell genau dann nachkaufen, wenn ein Indexfonds nicht kann

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Alois Wögerbauer

Fondsmanager und Chef der 3 Banken Generali Investment

>> http://www.3bg.at