Einem Leser des Bargain Magazines ist mein in letzter Zeit latent vorhandener Hang zu griechischen Unternehmen aufgefallen und so hat er mich netterweise mit Nachschub versorgt. Im heutigen Quickcheck geht es um ein Unternehmen mit dem Namen Karelia Tobacco Company Inc S.A. (ISIN GRS120131008). Wie bei allen Unternehmen in dieser Rubrik gilt folgende Warnung: Es werden Unternehmen vorgestellt, die möglicherweise (!) attraktive Value Investments sein könnten. Ich persönlich habe mich mit den Unternehmen noch nicht in die Tiefe gehend beschäftigt. Die Rubrik soll nur Anregungen und Gedankenanstöße in einigen Sätzen für die Leser des Bargain Magazines sein.

Worum könnte sich das Geschäftsmodell eines Unternehmens, das unter „Karelia Tobacco Company“ firmiert, wohl drehen? Richtig, es geht wenig überraschend um einen Hersteller von Tabakwaren. Das bereits 1888 gegründete Unternehmen ist der größte griechische Zigarettenhersteller, der in über 65 Länder weltweit exportiert, sodass sein internationaler Geschäftsanteil 85% des Gesamtumsatzes ausmacht. Eine von dreihundert gerauchten Zigaretten weltweit kommt von Karelia.

Es handelt sich um ein Familienunternehmen. Drei der fünf Posten im Board of Directors sind mit Angehörigen der Familie Karelias besetzt. Auch bezogen auf die Gesellschaftsanteile hält die „Familia“ das Unternehmen fest im Griff. Laut dem unten zitierten Link liegt der Freefloat bei deutlich unter 10%. Hier stellt sich für mich dann schon die Frage, warum man überhaupt an der Börse notiert. Sei es drum, sie tun es seit bald 40 Jahren. Und zumindest soweit ich den Chart auf finanzen.net in die Vergangenheit betrachten kann, hat sich die Aktie „ganz gut“ entwickelt.

Schauen wir uns wie gehabt noch ein paar Zahlen an (auf konsolidierter Basis): die Eigenkapitalquote beträgt 72%. Es steht kein Goodwill in der Bilanz, genausowenig wie sonstige Finanzschulden. Das Nettoumlaufvermögen (nach Abzug aller Verbindlichkeiten iHv ca. 130 MEUR) beträgt ca. 267 MEUR. Der Großteil des Umlaufvermögens ist die enorme Cashposition von rund 291 MEUR. Da keine Finanzverbindlichkeiten in den Büchern stehen, ist diese Cash-Position zur Gänze Net Cash. Es sollte hier aber noch recherchiert werden, ob es irgendwelche Beschränkungen in Bezug auf diesen Geldberg gibt.

Vereinfacht gesagt: Derzeit müsste man brutto ca. 626 MEUR für das ganze Unternehmen bezahlen, und bekäme im Gegenzug fast 300 MEUR finanzielle Mittel, sowie einen Geschäftsbetrieb der in den Jahren 2013 und 2014 ca. 40 bzw. über 60 MEUR Gewinn nach Steuern abgeworfen hat (wobei 2014 scheinbar ein fetter Wechselkurseffekt positiv eingeflossen ist). Karelia ist für mich ein Paradebeispiel dafür, wie pervers profitabel Zigarettenunternehmen (noch immer) sind bzw. sein können. Die EK-Rendite trotz der hohen EK-Quote schon zweistellig (14% in 2013 und 19% in 2014). Sie wird aber extrem durch den unproduktiven Cash-Berg verwässert. Wenn ich den fiktiv zur Ausschüttung bringe, senkt sich das Eigenkapital natürlich entsprechend und wir sind näher bei der Kapitalisierung, die wirklich für den Geschäftsbetrieb notwendig ist. Die tatsächliche Rendite auf das produktiv eingesetzte Eigenkapital liegt dann irgendwo im mittleren bis hohen zweistelligen Bereich (je nachdem wie viel man an Zinserträgen bereinigt) und das ist schon sehr ansehnlich. Das Verhältnis von tatsächlichen Produktionskosten zu Umsätzen, wenn man die diversen Steuern herausrechnet, die an den Kunden weitergegeben werden, ist auch bemerkenswert: 2014 hat man beispielsweise netto rund 196 MEUR (der mit Abstand größte Posten in Umsatz und Kosten sind ja die zusätzlichen Steuern) erlöst und musste dafür variable „costs of sales“ von 104 MEUR aufwenden. Die Bruttomarge liegt hier also bei fast 47%. Die Fixkosten lagen insgesamt auch gerade mal bei 30 MEUR, sodass eine bereinigte Nettogewinnspanne von über 30% bzw. noch immer über 20% (!) in 2014 vorlag, wenn man den positiven Währungseffekt normalisiert.

Wie heißt es so schön: „If something looks too good to be true, it usually is“. Irgendwo muss hier ja ein Haken sein, oder?

Sonstige verwendete Quellen:

http://www.karelia.gr/showArticle.php?article=M5tZ5WXNGl (Fakten zum Unternehmen)

http://www.karelia.gr/showArticle.php?article=FcvHxoa0W0 (Fakten zum Unternehmen)

http://www.4-traders.com/KARELIA-TOBACCO-COMPANY-I-6656326/company/ (Aktionärsstruktur)

http://www.finanzen.net/aktien/Karelia_Tobacco-Aktie (Kursentwicklung seit ungefähr 2000)

http://www.karelia.gr/showArticle.php?article=ZTeTTRx3Ac (Downloadcenter für Finanzberichte)

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Aschenbecher, Zigarette

Daniel Koinegg

Der Praktikant.

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