Da ich unlängst von einem Leser auf mein POSCO-Engagement über sogenannte ADRs angesprochen wurde, ist mir die Idee gekommen, dieses „Finanzinstrument“ hier im Bargain Magazine einmal grundsätzlich zu erklären.

Allgemeines und Hintergründe

ADR ist wenig überraschend eine Abkürzung, obendrein eine englische, und steht für nichts anderes, als „American Depositary Receipt“. Es handelt sich hierbei um einen Hinterlegungsschein, der einen Herausgabeanspruch auf eine Aktie verbrieft. Der Grund, warum es so etwas gibt, ist, dass oftmals Aktien aus Emerging Markets im Ausland nicht oder nicht ausreichend handelbar sind. Daneben ist es insbesondere amerikanischen Investoren nur sehr eingeschränkt erlaubt, in nicht-amerikanische Unternehmen zu investieren. Um diese Probleme zu umgehen, sind findige Investmentbanken auf die Idee gekommen, im Sitzstaat des jeweils fraglichen Unternehmen eine Zweigniederlassung zu eröffnen, dort Aktien dieses Unternehmens in Verwahrung zu nehmen und darauf ein Zertifikat zu emittieren. Dieses Zertifikat verleiht im Anschluss seinem Inhaber das Recht, es (zumindest theoretisch) jederzeit gegen die entsprechend verbriefte Anzahl Aktien eintauschen zu können.

„Sponsored“ vs „Unsponsored“

Man unterscheidet bei den ADRs zwischen sogenannten „sponsored“ ADRs und „unsponsored“ ADRs. Diese Differenzierung nimmt sich der Frage an, wer die Kosten der Emission trägt, welche Verpflichtungen die jeweilige Depotbank zusätzlich übernimmt und auf wessen Initiative die Emission überhaupt erfolgt. Bei den weniger bedeutsamen nicht-gesponsorten ADRs gibt es keinen Vertrag zwischen dem Basis-Unternehmen und der Depotbank. Bei den gesponsorten ADRs existiert eine vertragliche Vereinbarung zwischen dem Unternehmen des Basiswerts und der die Zertifikate emittierenden Bank über die Tragung der Kosten, über die Verbreitung und Weiterleitung von Informationen über den Basiswert, etc.

Mögliche Probleme

Zunächst einmal ist zu klären, was passiert, wenn der Emittent der Zertifikate in finanzielle Schwierigkeiten gerät. Ich persönlich sehe das so, dass man eben kein Eigentum an der jeweiligen Aktie erwirbt, sondern nur einen schuldrechtlichen Anspruch gegenüber dem Herausgeber des Zertifikates. Wenn derjenige, der aufgrund des ADR die Aktie liefern müsste, dies aus irgendeinem Grund nicht tun kann – zB weil er insolvent wird – hat der Inhaber des ADR ein Problem. Das ist ein grundlegender Unterschied beispielsweise zu Investmentfonds, wo das Vermögen im Fonds von jenem der Kapitalanlagegesellschaft strikt getrennt ist und wo man als Anleger im Falle der Insolvenz des Fondsbetreibers durch einen insolvenzrechtlichen Aussonderungsanspruch geschützt ist. Dieses zusätzliche Risiko darf nicht außer Acht gelassen und muss im Investmentcase berücksichtigt werden. Ich persönlich mache das so, dass ich per se in einem ADR nicht so hohe Positionen erwerbe, wie ich es bei einem Direktengagement über Aktien tun würde. Außerdem möchte ich auf Ebene der Bewertung eine etwas höhere Margin of Safety haben.

Abgesehen davon lässt sich in der Regel überhaupt nicht überprüfen, inwieweit die Bank, welche die ADRs emittiert, die zugrundeliegenden Aktien tatsächlich in Verwahrung hat – oder im theoretischen Falle eines Umtauschverlangens – erst besorgen muss.

Bei weniger liquiden ADRs können auch zum Teil nicht unerhebliche indirekte Ein- und Verkaufskosten aufgrund eines höheren Bid-/Ask-Spreads entstehen.

Sonstiges

Weitere Ausprägungen, die nach dem selben Schema entstanden, sind GDRs (Global Depositary Receipts) und EDRs (European Depositary Receipts).

Fazit

ADRs sind keine Aktien! Dieser grundlegende Unterschied muss jedem, der solche Instrumente erwirbt, bewusst sein. Es sind mit dem Kauf derartiger Zertifikate zusätzliche Risiken verbunden, die man bei einem Direktengagement in der zugrundeliegenden Aktie nicht hätte. Diese zusätzlichen Risiken sollten zumindest auf Ebene der Bewertung des fraglichen Unternehmens mit eingepreist werden. Der Vorteil für den Value Investor liegt darin, dass man aus einem größeren Pool an Gesellschaften auswählen kann und so die Wahrscheinlichkeit erhöht, attraktiv bewertete Unternehmen zu finden.

Verwendete Quellen (gesammelt)

http://de.wikipedia.org/wiki/American_Depositary_Receipt

http://de.wikipedia.org/wiki/Hinterlegungsschein

http://boersenlexikon.faz.net/adr.htm

http://www.faz.net/aktuell/finanzen/fonds-mehr/gastkommentar-adr-programme-sind-mit-vorsicht-zu-geniessen-1191508.html

http://www.anlegerplus.de/home/20140630adr-ist-nicht-gleich-aktie/

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Daniel Koinegg

Der Praktikant.

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